2009-2018 年中國工業機器人保有量在全球保有量的占比穩步提升。據 IFR 數據，截止 2018 年底，中國工業機器人保有量達到 64.94 萬臺，全球占比為 26.97%。2013-2018 年 間中國新增工業機器人中國產品牌的占比約在 20%-30%之間。中國逐步成為工業機器人 的主要需求國，同時中國的工業機器人企業也在這一產業背景下逐步發展壯大。
我們認為，長遠視角來看，中國工業機器人產業具有兩方面的驅動因素：1）適齡勞動力 供給持續收縮，工業機器人可用于替代繁重作業；2）機器人價格穩中有降，使用機器人 的經濟性和效率提升。橫向比較，中國工業機器人的滲透率大幅低于發達工業國家，仍有 較大提升空間，據 IFR，2018 年中國工業機器人密度為 140 臺/萬人制造業從業人數，而 美國和日本這一數據分別為 217、327 臺/萬人制造業從業人數，密度最高的新加坡和韓國 達到 831 和 774 臺/萬人制造業從業人數。
在這一產業背景下，中國的機器人產業鏈中規模以上企業數量逐步增加，據國家統計局， 截止 2019 年 7 月底，中國規模以上機器人與智能制造行業共有 1012 家企業，同比增長 36%。隨之產生的問題就是，如何評判一家工業機器人企業的價值？
我們認為，可以從經營價值、并購價值和潛在價值三個維度來評估機器人的企業價值。經 營價值是指在持續經營條件下公司的價值，即使用常規估值方法所得到的企業價值，核心 關注的變量在經營性凈現金流（DCF 估值）、凈利潤（P/E 估值）等。并購價值主要是對 公司資本實力、股權結構、資源整合能力及行業影響力的衡量，體現公司通過對合意標的 的并購整合來獲得協同效應、市場議價權及行業影響力的價值。在大數據時代，潛在價值 主要體現在機器人公司的人才技術儲備及數據積累等因素，這些因素有望在未來為公司創 造更多價值。
全球制造業子行業比較：高端制造盈利能力更強，投資回報可觀
我們通過對制造業全球上市公司的數據分析研究全球價值鏈和投資回報率的關系。我們期 望將制造業全球上市公司通過行業劃分確定其所處產業鏈及產業鏈中的位置，通過對這些 公司近 10 年數據的采集和分析來探究價值鏈和投資回報的關系。我們根據 Bloomberg 行 業分類（BICS 3 級）篩選出共 18 個行業、776 家公司。這些公司的總市值（20190630） 合計約為 4 萬億美元，2018 年營業收入合計約為 2.6 萬億美元。
從總回報的角度看：近 5 年來新興裝備制造業超過傳統裝備制造業
以 3-5 年的時間跨度看，半導體制造、工廠自動化設備等新興產業的總回報居前列。選取 總 回 報 （ 資 本 收 益 加 股 息 ） 數 據 作 為 衡 量標準， 在 全 球 制 造 業 中，近 3 年 （2016/06/30~2019/06/30，下同）總回報最高的細分行業分別為半導體制造（102%）、 環保設備（62%）、工業自動化控制（59%）、工業配送與租賃（59%）、原材料處理機械 （53%）。近 5 年（2014/06/30~2019/06/30，下同）總回報最高的行業為半導體制造（151%）、 工廠自動化設備（117%）、原材料處理機械（111%）、新能源設備（105%）、測量儀器（85%）。
從更長的時間跨度來看，近 10 年（2009/06/30~2019/06/30，下同）總回報最高的行業為 半導體制造（662%）、工業配送與租賃（564%）、工廠自動化設備（518%）、原材料處理 機械（509%）、飛機與零部件（476%）。
從盈利能力角度看：新興裝備制造企業具備更高的利潤率
傳統裝備制造業的人均創收更高。人均創收主要用于衡量企業的經營效率，對設備制造企 業而言，人均創收指標的高低與自動化程度正相關，與勞動密集度負相關。2018 年人均 創收排名靠前的行業為工業配送與租賃、半導體制造、建筑與采礦機械、農業機械、飛機 與零部件，除半導體制造以外，均為產業發展較為成熟的傳統裝備制造業。
但新興裝備制造業具有更高的盈利能力。EBITDA 可用于衡量企業主營業務產生現金流的 能力，也可用于近似地衡量產業增加值率，而產業增加值率可以反映出該企業/細分行業在 價值鏈中的地位。2018 年 EBITDA 利潤率排名靠前的行業為半導體制造、工廠自動化設 備、測量儀器、環保設備、工業自動化控制；凈利率排名靠前的行業為環保設備、半導體 制造、測量儀器、工廠自動化設備、工業自動化控制。新興裝備制造業的現金流與凈利潤 的能力均強于傳統裝備制造業。
產業價值鏈與投資回報率關系：總回報與增加值正相關
制造業“微笑曲線”：上游與下游的產業增加值高于中游
按照邁克爾·波特的邏輯，每個企業都處在產業鏈中的某一環節，一個企業要贏得和維持 競爭優勢不僅取決于其內部價值鏈，而且還取決于在一個更大的價值系統(即產業價值鏈) 中，一個企業的價值鏈同其供應商、銷售商以及顧客價值鏈之間的聯接。完整的產業價值 鏈包括原材料加工、中間產品生產、制成品組裝、銷售、服務等多個環節，實現供給、生 產、銷售、服務的功能，從而保證該產業價值鏈中人流、物流、信息流、資金流的暢通， 進而實現互補、互動、雙贏。
如果產業價值鏈當中的企業供給、生產、銷售、服務都處于 一種良好的、動態自我調整的平衡狀態，那么這個產業價值鏈就會很平穩地運行。但是一 旦該產業價值鏈中的某一個環節不能及時或不能提供充足的供給，這個良性的循環就會被 打破，從而引發上游企業或者下游企業不能正常運轉。
EBITDA 利潤率可用于近似衡量產業增加值率
產業增加值≈EBITDA+工資+租金+生產稅，增加值率≈EBITDA 利潤率+工資/租金占營 收比+生產稅率。產業增加值為銷售收入中扣除原材料/中間件/水電氣成本后的剩余部分， 包括工資/租金/折舊攤銷/利息/生產稅/稅前利潤。而 EBITDA 為利潤總額/折舊攤銷/利息之 和，即扣除工資/租金/生產稅的產業增加值。對同一個國家或行業而言，工資/租金占（收 入）比例與生產稅率差別不大。因此，我們可以使用 EBITDA 利潤率的高低去近似地衡量 產業增加值率的高低。
工業自動化產業價值鏈：產業增加值與總回報基本符合“微笑曲線”